摘要：在建设金融强国目标下，中国特色现代长期资金市场建设将进一步提速，同时我国处在流动性宽松、经济企稳预期出现拐点、政策上持续呵护的背景下，证券板块配置价值凸显
1）拟出台《长期资金市场投资端改革行动方案》，加大中长期资金引入力度。据证券时报11 月 3 日报道，证监会拟出台《长期资金市场投资端改革行动方案》，加大中长期资金引入力度，详细的细节内容包括：①推动提高权益投资空间；②加大产品创新力度；③强化投资运作稳定性；④推动个人养老金业务高质量发展；⑤优化资本市场投资生态。
2）鼓励券商并购重组，培育一流投行及投资机构。据中证报 11 月 3 日报道，为实现中央金融工作会议所提及的“培育一流投资银行和投资机构”的目标，证监会将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强。
3）就修订《证券公司风险控制指标计算标准规定》公开征求意见，为券商杠杆限制松绑。11 月 3 日，证监会就修订《证券公司风险控制指标计算标准规定》公开征求意见，主要内容有：①优化完善证券公司开展做市、资产管理、参与公募 REITs 等业务的风控指标计算标准；②适当调整连续三年分类评价居前的证券公司的风险资本准备调整系数和表内外资产总额折算系数；③对场外衍生品等适当提高计量标准。
1）投资端改革：促进增量资金稳定流入，有望增强市场稳定性并促进高质量发展。中长期资金流入的改善，一方面有助于增强我国长期资金市场的稳定性，减少市场短期波动；另一方面，随着中长期资金挖掘并将流向基本面良好的优质标的，有望进一步提升我国资本市场资源配置效率、引导相关产业高水平质量的发展。
2）推动机构并购整合：头部券商竞争力提升可期，行业出清有望提速。一方面，国内券商较之海外头部投行在体量上仍存在差距，通过并购重组扩充规模是境内头部券商提升国际竞争力的可行途径；另一方面，券业集中度始终处于高位，部分中小券商经营压力持续加剧，推动券商并购重组有利于加速行业优胜劣汰。
3）放宽优质券商资本约束：提升用资效率，头部券商受益明显。本次修订提出将“适当拓展优质证券公司资本空间，提升资本使用效率”，头部券商在资本实力、牌照、投资能力及资金运用效率上的优势明显突出，并具备更强的风险抵御能力，预计受益显著。
早在 2022 年 5 月，国资委在《提高央企控股上市公司质量工作方案》中提出“中央企业和上市公司要树立科学市场价值观，既要重视长期资金市场表现，努力推动上市公司市场价值与内在价值相匹配”，央企公司价值的估值被高度重视。证监会主席易会满在 2022年 11 月召开的金融街论坛年会上提出探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。中国特色估值体系建设被入建设中国特色现代资本市场的重要组成部分。特别是今年 4 月，“央国企新征程与中国特色估值体系建设”高峰论坛与上市公司交流会在北京举办，足以说明估值体系建设被高度重视。
目前 43 家上市证券中大部分为央企或地方国企，央企、地方国企分别为 10 家、22家，合计占比 74.42%。证券板块在今后的央国企改革中有望充分受益。一方面，自从央国企改革成为我国经济体制改革的重要组成部分以来，它也成为全面深化改革的重要内容。从 2023 年政府工作报告到十四五规划纲要，都强调了深化国资国企改革和提高国企核心竞争力的重要性。在央国企改革和发展中，“中特估”起到了关键的推动作用，它能够有力地深化国资改革，提高国企估值，使国企更加强大和有竞争力。所以在重视央国企估值提升的背景下，估值提升预期深化，央国企证券估值有望受益。另一方面，2023 年 1 月，国资委将中央企业经营指标体系由“两利四率”进一步优化为“一利五率”，在保留利润总额、资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生产率四个指标的同时，用净资产收益率（ROE）替换净利润指标、营业现金比率替换营业收入利润率，旨在引导企业进一步关注现金流以及盈利能力，不断提升资本回报质量和经营业绩“含金量”。在央企国企提升股东回报率导向下，未来央企经营效率有望获得提升，央国企估值也有望在 ROE 提升基础上得到提升。
上市证券以国企和央企为主，且民营企业多为小证券或互联网证券，而央企证券规模均较高，多为头部证券。从证券估值的分布来看，证券的净资产收益率与其估值水平之间存在着较大的相关性。民营证券中东方财富为互联网证券，华林证券处于敏捷组织化、向互联网证券转型过程中，估值优势凸显，此外中金公司、中信建投等投行业务特色证券因 ROE 较为领先，对应 PB 估值也相对较高。从国内证券背景分类来看，由于民营企业多为互联网或小证券，ROE 水平较高，央企证券 ROE 水平次于民营证券，央企证券 ROE 组内平均值、中值分别为 8.35%、8.23%，高于地方国企证券和公众证券，估值上看央企证券 PB 估值平均值和中位数分别为 1.44x、1.21x，也分别高于地方国企 0.21x、0.14x。从规模来看，大型证券 ROE 平均值、中位数分别为 9.82%、9.61%，较中大型证券、中小型证券都高，大型证券 PB 估值平均值、中位数分别为 1.27x、1.15x，估值低于中小型证券估值，较中大型证券高。说明目前行业估值分布来看，大型证券以及央企证券的估值情况均基本符合相对较高 ROE 对应相对较高 PB，而中小型证券中由于存在高成长性、高盈利能力的互联网证券，以及次新股信达证券、财达证券的偏高估值，再加上市场对小证券成长性有一定预期、对小市值有一定青睐，所以中小证券目前的估值为规模分类中最高的。未来来看，头部证券在中国特色估值体系建设下，以及在与国际领先投行竞争下亟需提升竞争力，且头部证券的业务综合实力较强，业务转型走在行业前列，在注册制实施、马太效应加强趋势下，我们仍看好头部证券的业务发展前景，我们认为头部证券其估值仍有逐步提升的空间。
在建设金融强国目标下，中国特色现代长期资金市场建设将进一步提速。我国处在流动性宽松、经济企稳预期出现拐点、政策上持续呵护的背景下，是对券商有利的投资时机。同时，美国非农就业数据不及预期，美债收益率下行，美联储“转鸽”等海外变化以及中美关系的缓和也为我国券商板块和市场回暖营造了较好的外部条件。
作为连接投资者、长期资金市场和实体经济的重要桥梁，证券公司具有较强的β属性，各项业务均受到宏观经济环境、政策和市场行情等因素影响。
短期看，我们认为证券板块受益于市场预期向好、交投活跃提升下的业绩持续增长能力和低估值高性价比共振，看好证券板块估值修复机遇。
中长期看，全面注册制落地，居民资金迁徙大势所趋，长期资金市场长期发展壮大红利持续，证券板块将持续受益于直接融资体系发展壮大，合规风控能力出色同时具备长线发展能力的头部证券有望优先受益。
投资主线上，建议关注优质头部证券、大财富管理方向、以及投行业务特色的证券三条主线。
投资主线一：关注经营稳健、资本实力强以及政策优势显著的头部证券。建议关注：中信证券。
投资主线二：关注顺应财富管理转型发展的证券。建议关注：东方财富、广发证券、东方证券、招商证券、长城证券。
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